Spillovers of Foreign Exchange Volatility and International Financial Markets in the Brazilian Stock Market/ Spillovers de Volatilidades Cambiais e de Mercados Financeiros Internacionais no Mercado Acionario Brasileiro.
| Autor | de Oliveira, Wendy Sidon Meira |
| Cargo | Report |
Codigos JEL: C58, G15, G17.
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Introducao
Desde da crise financeira que deflagrou em 2007 nos EUA, a literatura sobre spillover de volatilidade e contagio financeiro cresceu de forma significativa, com desenvolvimento e aplicacao de novas ferramentas para o estudo (IMF (2016), Diebold and Yilmaz (2015)). Dornbusch and Fischer (1980) assumem que variacoes da taxa de cambio afetam a competitividade das empresas, influenciando o retorno das acoes. Por outro lado, outras teorias, como Branson (1983), Frankel and Froot (1985) apresentam um contra ponto. A relacao entre precos de acoes e taxas de cambio em seus estudos pioneiros importaram-se com as variacoes em nivel. Esses estudos evoluiram para tratar a volatilidade dos precos de acoes e da taxa de cambio, essa investigacao evoluiu para o que a litertura chama de transbordamentos (spillover) de volatilidades. Uma questao relevante nesses estudos e identificar a direcao desse transbordamento: do cambio para acoes ou vice-versa. Nesse contexto, muitos modelos e testes passaram a ser implementados tanto para tratar a questao dessas variaveis em nivel quanto em seu segundo momento, ou seja sua volatilidade. Classicamente, para analisar a volatilidade univariada os modelos mais utilizados sao VAR, GARCH e suas varias especificares. Os modelos GARCH multivariados, por sua vez, criaram oportunidade de analisar efeitos cruzados de volatilidade (variancias e correlates condicionais).
Grande parte da evidencia empirica disponivel tem tratado os mercados de acoes e de cambio considerando apenas seus valores em nivel. Yang and Doong (2004) observam que ha uma escassez de evidencia empirica que se concentra sobre as ligacoes entre o segundo momentos da distribuyo das variaveis, ou seja, da variancia entre os ativos. Uma serie de estudos tem examinado no entanto como a volatilidade de um mercado de acoes se espalha para outros mercados de acoes, ou entre diferentes ativos como por exemplo a volatilidade do cambio. Phylaktis and Ravazzolo (2005) mostram, a partir da aplicacao da metodologia de cointegracao e teste multivariado de causalidade de Granger, feitos a um grupo de paises da Bacia do Pacifico, que os mercados de acoes e de cambio estoo positivamente relacionadas.
Outra linha de estudo identificou efeitos de transbordamentos entre mercados financeiros internacionais como apresentado o estudo de citetHamao1990. Nesse estudo cotacoes diarias de abertura e fechamento dos principais indices de acoes para os mercados de acoes de Toquio, Londres e Nova Iorque foram examinadas. A analise utiliza a familia de modelos ARCH para explorar essas relacoes. Evidencia de spillovers de volatilidade encontrada, tinha a direcao dos precos de Nova Iorque para Toquio, Londres a Toquio e Nova York a Londres, contudo as volatilidades dos precos em outras direcoes foram encontradas para o periodo de pre-outubro de 1987.
O presente estudo contribui com a literatura sendo o primeiro artigo analisando a tematica para o caso brasileiro, alem ser pioneiro combinando dois diferentes tipos volatilidades (cambiais e de mercados financeiros internacionais) e seus transbordamentos para o mercado acionario brasileiro. O estudo ainda contribui utilizando, alem dos modelos GARCH multivariados, testes de causalidade de Granger de segunda ordem para identificacoo da direcao dos transbordamentos citados. O artigo e organizado apresentando na secao 2 um referencial teorico com estudos relevantes sobre o tema, a secao 3 apresenta a descricao da metodologia utilizada: o modelo GARCH multivariado utilizado, um breve resumo do teste de causalidade de Granger de segunda ordem, o detalhamento da base de dados utilizada, a construcoo dos choques cambiais e de mercados financeiros internacionais e como serao organizados os modelos e testes implementados. Os resultados sao apresentados na secoo 4 com as conclusoes sendo apresentadas na secao 5.
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Referencial Teorico
2.1 Spillover entre Volatilidade dos Precos de Acoes e das Taxas de Cambio
Kanas (2000) foi um dos primeiros estudos que analisaram spillovers de volatilidade do retorno das acoes a variacao cambial nos EUA, Reino Unido, Japoo, Alemanha, Franca e Canada. Ele encontrou evidencias de spillovers de retornos de acoes a variacao cambial para todos os paises, exceto na Alemanha, o que sugere que a abordagem de ativos para a determinacao da taxa de cambio e valida quando formulada em termos do segundo momento da distribuyo da taxa de cambio para os paises incluidos em sua analise. Spillovers Volatilidade de variacoes cambiais para os retornos das acoes foram insignificantes para todos os paises.
Yang and Doong (2004) exploraram a natureza do mecanismo de transmissoo de media e volatilidade entre os mercados de acoes e de divisas para os paises do G-7. Eles expandiram a amostra Kanas (1998) ao G-7, incluindo a Itilia. Os resultados apontaram para spillovers volatilidade significativa e um efeito assimetrico do mercado de acoes para o mercado de cambio para a Franca, Itilia, Japoo e os EUA, o que sugere a integracao entre os mercados de acoes e de cambio nesses paises. Sua evidencia empirica mostrou que os movimentos de precos de acoes teroo um impacto sobre os movimentos futuros da taxa de cambio, mas as mudancas nas taxas de cambio tem menos efeito direto sobre futuros retornos de acoes, que e similar aos achados de Kanas.
Em um estudo semelhante feito por Fedorova and Saleem (2009), entre quatro paises do leste da Europa, incluiram em seu estudo, Polonia, Hungria e Rissia e mostraram evidencias de efeitos colaterais unidirecionais de volatilidade de mercado de moeda para o mercado de acoes na economia, e so a Repiblica Checa que mostraram os efeitos da volatilidade spillover bidirecionais entre os mercados.
Goldberg (1993) encontrou evidencias para os EUA, de que mudancas na volatilidade da taxa de cambio tem efeitos significativamente negativos a longo prazo sobre o investimento. Darby et al. (1999), usando uma estimativa com uma inica equacao em seu estudo, encontrou um efeito cambial negativo semelhante sobre o investimento agregado com base nos dados de cinco paiises da OCDE. Carruth et al. (2000), adotando uma estrutura GARCH, encontrou um impacto altamente negativo significativo da incerteza da taxa de cambio real sobre o investimento.
Amihud (1994) e Bartov and Bodnar (1994) constataram que as mudancas contemporaneas do dolar tem pouco poder para explicar retornos anormais. Eles tambem encontraram que uma mudanca defasada do dolar esta negativamente associada com retornos anormais. Os resultados da regressoao mostraram que uma mudancca defasada do dolar tem poder explicativo no que diz respeito a erros nas previsoes de analistas de lucro trimestral.
Ajayi and Mougoue (1996) encontraram evidencias de que variacao cambial exerce uma influencia significativa e dinamica em retornos para oito paiises industrializados. Eles mostraram que um aumento no valor agregado domestico das acoes tem um efeito negativo de curto prazo no valor da moeda nacional, mas nos aumentos de longo prazo nos precos das acoes tem um efeito positivo no valor da moeda domestica. No entanto, a depreciacao da moeda tem um efeito negativo de curto prazo no mercado de acoes.
Zapatero (1995) mostra que, nos mercados financeiros totalmente integrados, ha uma ligacoo explicita entre a volatilidade dos precos das acoes e a volatilidade da taxa de cambio. Jorion (1990) e Booth and Rotenberg (1990) nao conseguiram encontrar uma ligacao significativa entre a variacao cambial e os retornos das acoes de empresas dos EUA, e os EUA e empresas canadenses, respectivamente. Em um outro estudo semelhante Muradoglu et al. (2000) tentaram descobrir a relacao entre retornos e algumas variaveis macroeconomicas e concluiram que existe uma relacao causal da forma de taxas de cambio para o retorno das acoes na Nigeria, Mexico, Coreia, Grecia, Colaombia e Brasil.
Chen et al. (2004) apontaram que em um grande mercado com empresas bem diversificadas, fatores domesticos podem ser mais importantes do que os fatores internacionais. Em contrapartida, o mercado da Nova Zelandia e muito pequeno em relacoo ao mercado norteamericano e as empresas na Nova Zelandia soo muito menos diversificadas. Usando um modelo de dois fatores, Chen et al. (2004) acharam que os retornos de empresas da Nova Zelaandia (o primeiro momento) sao significativamente explicados pela variacao cambial. No entanto, nao analisaram a volatilidade (segundo momento) spillover entre os retornos do mercado de acoes e mudancas nas taxas de cambio na economia da Nova Zelandia.
Black (1976) e Christie (1982) perceberam que uma queda do preco das acoes e seguido por um aumento na volatilidade das acoes subsequente. Esta observacao e denominada como o efeito de alavanca, que e testado no modelo GJR-GARCH desenvolvido por Glosten et al. (1993).
Um estudo de Alaganar and Bhar (2007) indica que os efeitos de primeira e de segunda ordem da taxa de cambio tem um impacto significativo em carteiras diversificadas no mercado acionario norte-americano. Empregaram os modelos GJR-GARCH e GARCHM para testar o impacto da volatilidade da taxa de cambio sobre os retornos de carteiras de indices de pais diversificados. Eles apontaram que a variaancia da taxa de caambio ie importante para diversificaccooes no mercado de acoes.
Morales (2008) estudou os spillovers Volatilidade entre retornos e de cambio: evidencias de quatro paises do Leste Europeu. Para os efeitos de transbordamento assimetricos eles descobriram que este efeito e relevante para todos os paises, a partir dos retornos das acoes para as taxas de cambio, tendo todos os coeficientes com sinais positivos, que e interpretada da seguinte forma: uma boa noticia tem um impacto maior na volatilidade do que inesperada ma noticia.
Diamandis and Drakos (2011) examinaram a dinamica de longo prazo e de curto prazo entre os mercados de acoes e cambio de quatro paises latino-americanos (Argentina, Brasil, Chile...
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