The behaviour of volatility components of Brazilian stocks/O comportamento dos componentes da volatilidade das acoes no Brasil.
| Autor | Costa, Hudson Chaves |
| Cargo | Ensayo |
-
Introducao
Pesquisar e analisar o comportamento dos precos dos ativos financeiros permanece um anseio em diversos estudos. A pioneira analise de Markowitz (1952) desencadeou uma linha de pensamento que propunha a mensuracao do risco de ativos a partir do retorno esperado e sua variancia. Porem, a dificil aplicabilidade inerente ao calculo das covariancias entre os ativos individuais motivou Sharpe (1964), Lintner (1965) e Mossin (1966) a desenvolverem o Capital Asset Pricing Model (CAPM) que relaciona o retorno esperado de um ativo ao seu risco naodiversificavel e ao retorno do ativo livre de risco, enquanto o risco idiossincratico e tratado no CAPM como aquele que pode ser diversificado.
Nao obstante, a nao verificacao empirica do CAPM (Basu, 1977; Banz, 1981; Lakonishok e Shapiro, 1986; Fama e French, 1992) conduziu trabalhos que buscam explicar os diferentes fatores de risco alem do fator beta (1) que podem determinar o retorno de um ativo. Dentre eles, destacase o modelo de tres fatores de Fama e French que alem do fator mercado, considera o tamanho da empresa (definido pelo valor de mercado do patrimonio liquido) e o indice book-to-market (relacao entre o valor contabil e o valor de mercado do patrimonio liquido) como determinantes do retorno dos ativos.
Estes trabalhos revelam a importancia da volatilidade agregada para a teoria de carteiras e modelos de precificacao de ativos. Porem, Campbell et al. (2001) indicam que esta volatilidade e apenas um dos componentes do retorno de uma acao individual e sugerem que choques em niveis setoriais (industrias) e especificos das firmas (idiossincraticos) tambem sao fatores indispensaveis para a mensuracao do retorno de ativos.
Por meio do uso da metodologia proposta por Campbell et al. (2001), o presente trabalho deriva os componentes da volatilidade de uma acao (mercado, industria e firma) para o mercado acionario brasileiro no periodo de 1996 a 2010 e verifica atraves de testes estatisticos (raiz unitaria, quebra estrutural e tendencia) se ha presenca de tendencia estocastica ou deterministica. Para o periodo amostral considerado neste estudo, foi observado que apenas o componente idiossincratico apresentou tendencia significativa e de queda. Sugerem-se, tambem, algumas possibilidades para provaveis determinantes do comportamento apresentado pelas medidas de volatilidade. No entanto, uma investigacao mais profunda sobre este tema sera deixada para pesquisas futuras.
Desta forma, este trabalho complementa outros estudos brasileiros, na medida em que utiliza uma metodologia comumente empregada em pesquisas internacionais, mas pouco estudada no contexto brasileiro para analisar o comportamento dos componentes da volatilidade, principalmente do componente idiossincratico que, como apontado por Angelidis (2010), afeta decisoes relativas a gestao de carteiras. (2) Por exemplo, Campbell et al. (2001) mostram que, antes de 1985, 20 acoes eram necessarias para reduzir o desvio padrao em excesso para 10% enquanto que em 1990 foi necessaria uma carteira com 50 acoes para atingir este nivel de risco. Kearney e Poti (2008) chegaram a uma conclusao semelhante, relatando que 166 acoes europeias foram necessarias para reduzir o risco idiossincratico em 2003, em comparacao com 35 acoes em 1974. Xu (2003) examina os beneficios da diversificacao na China e argumenta, que recentemente, mais acoes sao necessarias para atingir um dado nivel de risco.
Alem desta introducao que contextualiza a pesquisa, define seus objetivos e discorre sobre sua relevancia, o artigo e estruturado da seguinte forma: a secao 2 revisa a literatura relacionada ao tema, enquanto a terceira secao detalha todos os passos, incluindo a escolha da amostra, a estimacao das medidas de volatilidade e correlacao media e os procedimentos metodologicos. A quarta secao apresenta os principais resultados encontrados. Por fim, a quinta secao traz as principais conclusoes do estudo.
-
Referencial Teorico
A volatilidade idiossincratica esta associada ao risco idiossincratico que e especifico a um determinado ativo. Uma forma de precifica-la e pela parcela da variabilidade total do rendimento atrelada a fatores peculiares do ativo. Estudos tem mostrado (Falkenstein, 1996; Campbell et al., 2001; Xu e Malkiel, 2003) que nem sempre os investidores sao capazes de diversificar o risco completamente, sendo o risco idiossincratico um importante fator para este tipo de investidor.
Falkenstein (1996) propoe que investidores possuem vantagem comparativa em comprar certos ativos o que faz com que diferentes tipos de investidores tenham carteiras enviesadas. Campbell et al. (2001) salientam que muitos investidores possuem grande quantidade de acoes e falham em nao diversificar da maneira correta ou tem suas participacoes restritas por politicas corporativas de remuneracao. Alem disso, fundos de investimento ou grandes instituicoes financeiras podem comprar elevada quantidade de acoes de uma mesma empresa e influenciar seus precos, bem como a conduta de seus gestores. Este comportamento por parte do mercado e conhecido como institutional ownership que tem sido analisada (Campbell et al., 2001; Xu e Malkiel, 2003; Dennis e Strickland, 2004; Brandt et al., 2010) como um dos possiveis determinantes do comportamento da volatilidade idiossincratica.
Evidencias foram encontradas de que a volatilidade idiossincratica aumentou ao longo do tempo, tanto em termos absolutos quanto em relacao a variancia do mercado e da industria. Este efeito tem sido documentado nos mercados de acoes dos EUA (Campbell et al., 2001; Xu e Malkiel, 2003; Boyer, Mitton e Vorkink, 2010; Brandt et al., 2010) e de paises desenvolvidos e emergentes (Morck, Yu e Yeung, 2000; Li et al., 2004; Kearney e Poti, 2008).
Os resultados encontrados por Campbell et al. (2001) para acoes do mercado acionario dos EUA no periodo de 1962 a 1997 sugerem que, apesar da volatilidade do mercado nao apresentar nenhuma tendencia visivel, a volatilidade idiossincratica aumentou perceptivelmente. Como consequencia do aumento da volatilidade idiossincratica em detrimento da volatilidade de mercado estavel, a correlacao media entre as acoes diminuiu, assim como o poder do modelo de mercado. Alem disso, Campbell et al. (2001) mostraram que as tres medidas de volatilidade (mercado, industria e firma) cresceram em momentos de recessao e ajudam a prever o crescimento do PIB.
Em busca de examinar as conclusoes de Campbell et al. (2001) e ate mesmo confronta-las, pesquisas (Xu e Malkiel, 2003; Kearney e Poti, 2008; Sousa e Serra, 2008; Angelidis, 2010; Brandt et al., 2010; Bakaert et al., 2012) que utilizam a mesma metodologia ou que propoem novas abordagens para as medidas de volatilidade desagregada surgiram como consequencia deste trabalho precursor.
Xu e Malkiel (2003) estudaram o comportamento da volatilidade idiossincratica para o periodo posterior a segunda Guerra Mundial no mercado acionario dos EUA. Utilizando dados mensais do Center for Reseach in Security Prices (CRSP) e uma abordagem diferente, onde a volatilidade idiossincratica foi construida diretamente pelos residuos do modelo de tres fatores de Fama e French (1993), eles encontraram que a volatilidade individual das acoes aumentou ao longo do periodo analisado, confirmando as descobertas de Campbell et al. (2001). Segundo Xu e Malkiel (2003) esta tendencia nao e apenas atribuida a crescente importancia da National Association of Securities Dealers Automated Quotations (NASDAQ), mas tambem ao montante de acoes individuais que sao detidas por uma mesma instituicao financeira e aos objetivos das empresas em busca de maiores crescimentos.
Kearney e Poti (2008) examinaram a dinamica do risco idiossincratico, risco de mercado e correlacao dos retornos em 12 mercados de acoes da zona do euro para o periodo de 1974 a 2004 utilizando-se do procedimento de Campbell et al. (2001) para decompor os componentes da volatilidade de uma acao, cuja construcao foi feita com base em retornos semanais de cada acao para mensurar a volatilidade agregada mensal de cada componente. Eles encontraram uma tendencia de alta na volatilidade idiossincratica e no risco de mercado enquanto que a correlacao media das acoes se manteve estavel. Sousa e Serra (2008), utilizando-se tambem do metodo de Campbell et al. (2001) e de dados diarios e semanais, documentaram os padroes da volatilidade mensal do mercado como um todo e especifica da firma no mercado de acoes portugues ao longo do periodo 1991-2005 e testaram explicacoes para o comportamento da volatilidade idiossincratica. Ao contrario de estudos anteriores, eles nao encontram nenhuma evidencia de aumento estatisticamente significante na volatilidade idiossincratica. Pelo contrario, a razao do risco especifico em relacao ao risco total caiu ligeiramente, apesar do componente idiossincratico ser dominante ao longo do periodo analisado. Mostraram que este resultado deriva da listagem de grandes empresas privatizadas que apresentam um baixo risco especifico, pois a ponderacao das firmas pequenas faz com que a tendencia se torne estatisticamente insignificante.
Angelidus (2010) estudou as propriedades e implicacoes para a administracao de carteiras de ativos da volatilidade idiossincratica de 24 paises emergentes, incluindo o Brasil, durante o periodo de dezembro de 1994 ate maio de 2007. O risco idiossincratico mensal foi construido com base nos residuos de regressoes feitas dos retornos diarios de cada acao em funcao do retorno diario do mercado, cujos dados foram coletados da base de dados Datastream. Como resultado, eles reportam evidencias contra a visao de que o aumento do risco idiossincratico e um fenomeno global. Em seus resultados, eles mostram que o risco especifico do ativo nao e significantemente maior do que foi no comeco da decada de 90 e que provavelmente ha periodos de alta volatilidade seguidos por periodos de baixa volatilidade. Utilizando o modelo de mudanca de regime de Hamilton...
Para continuar a ler
PEÇA SUA AVALIAÇÃOCOPYRIGHT GALE, Cengage Learning. All rights reserved.
