Teste da Hipotese de Mercados Adaptativos para o Brasil
| Autor | Glener de Almeida Dourado - Benjamin Miranda Tabak |
| Cargo | Ministerio Publico Federal, Brasilia, DF, Brasil - Universidade Catolica de Brasilia, Brasilia, DF, Brasil |
Teste da Hip´
otese de Mercados Adaptativos
para o Brasil
(Testing the Adaptive Markets Hypothesis for Brazil)
Glener de Almeida Dourado*
Benjamin Miranda Tabak**
Resumo
O objetivo deste trabalho ´e o de avaliar a eficiˆencia do mercado acion´ario bra-
sileiro utilizando dados di´arios para o ´
Indice Acion´ario da Bolsa de S˜ao Paulo,
no per´ıodo de janeiro de 1995 a dezembro de 2012. Empregamos uma estat´ıstica
de raz˜ao de variˆancia com wild bootstrap, desenvolvido para testar a depend ˆencia
linear (Hip´otese de Passeio Aleat´orio – HPA). Tamb´em usamos o teste espectral
generalizado para testar a hip´otese de previsibilidade n˜ao linear. Empregamos o
teste de raz˜ao de vari ˆancias usando subamostras com tamanho fixo, verificando a
existˆencia de comportamento de passeio aleat ´orio em cada subamostra. Ainda,tes-
tamos se a eficiˆencia do mercado depende das condic¸˜oes de mercado (Adaptative
Markets Hypothesis – AMH). As conclus˜oes sugerem que n˜ao podemos rejeitar
tanto a HPA quanto a AMH.
Palavras-chave:previsibilidade; hip´otese de mercados adaptativos; hip´otese mer-
cado eficiente; volatilidade; Ibovespa.
C´
odigos JEL: G14; G17.
Abstract
The goal of this paper is to evaluate Brazilian stock market efficiency using daily
data for the S˜ao Paulo Stock Exchange Index from January 1995 to December
2012. We employ a variance ratio statistic with wild bootstrap, developed to test
linear dependency, to test for the Random Walk Hypothesis. We also use the gene-
ralized spectral test for the nonlinear case. We employ moving subsamples with fi-
xed size, checking the existence of random walk behavior. Wetest wh etherm arket
efficiency depends on market conditions (Adaptative Markets Hypothesis - AMH).
We cannot reject both the RWH and AMH.
Submetido em 22 de agosto de 2014. Reformulado em 25 de fevereiro de 2015. Aceito
em 2 de marc¸o de 2015. Publicado on-line em 3 de novembro de 2015. O artigo foi
avaliado segundo o processo de duplo anonimato al´em de ser avaliado pelo editor. Editor
respons´avel: M´arcio Laurini. Benjamin M. Tabak agradece o apoio financeiro do CNPq.
*Minist´erio P ´ublico Federal, Bras´ılia, DF, Brasil. E-mail: glenerdourado@gmail.
com **Universidade Cat´olica de Bras´ılia, Bras´ılia, DF, Brasil. E-mail: benjaminm.
tabak@gmail.com
Rev. Bras. Financ¸ as(Onli ne),Rio de Janeiro, Vol. 12, No. 4, December 2014, pp. 517–553
ISSN 1679-0731, ISSN online 1984-5146
c
2014 Sociedade Brasileira de Financ¸as, under a CreativeCommo ns Attribution3.0 license -
http://creativecommons.org/licenses/by/3.0
Dourado, G., Tabak, B.
Keywords:predictability; adaptive markets hypothesis; efficient market hypothe-
sis; volatility; Ibovespa.
1. Introduc¸˜
ao
Na literatura recente, foi proposta por Lo (2004, 2005) uma an´alise de
previsibilidade dos mercados que considera queesses apresentam, de forma
c´ıclica, per´ıodos de previsibilidade, ou seja, devido a interferˆencias gover-
namentais, guerras, bolhas e outros fatores, o mercado possui per´ıodos efi-
cientes e per´ıodos n˜ao eficientes, o que permitiria obter ganhos de forma
sistem´atica.
A importˆancia da an´alise da Hip ´otese de Mercados Adaptativos (HMA)
deve-se ao fato de que os acontecimentos fazem com que os agentes alte-
rem sua maneira de agir, incorporando as novas informac¸ ˜oes aos prec¸os de
forma distinta, o que pode gerar variac¸ ˜ao temporal na correlac¸ ˜ao serial dos
retornos (Kim et al., 2011). Testar essa hip´otese para o caso do mercado
acion´ario brasileiro pode enriquecer este debate.
Considerando que os estudos realizados para o mercado de ac¸˜oes brasi-
leiro limitam-se a verificar a Hip´otese de Mercado Eficiente (HME), n˜ao
havendo evidˆencias do comportamento do mercado ao longo do tempo,
no que diz respeito `a adaptac¸˜ao dos agentes aos acontecimentos, verifica-
se a oportunidade de analisar o cen´ario sob a ´otica da Hip´otese de Mer-
cado Adaptativo (HMA), observando a variac¸ ˜ao do n´ıvel de previsibilidade
do ´
Indice da Bolsa de Valores de S˜ao Paulo (Bovespa) com o passar dos
preg˜oes. V´arios estudos com a finalidade de verificar a previsibilidade de
um mercado foram desenvolvidos ao longo do tempo. Os pioneiros foram
Fama (1965) e Samuelson (1965), que desenvolveram a Hip´otese de Mer-
cado Eficiente (HME), considerando como eficiente um mercado no qual
todas as informac¸ ˜oes j´a est˜ao incorporadas aos prec¸os, n˜ao permitindo as-
sim obtenc¸ ˜ao de lucros sistem´atica, como a an´alise gr´afica, que se baseia
nas cotac¸ ˜oes e volumes hist´oricos. Uma das maneiras desenvolvidas para
verificar a HME foi a an´alise de um martingale, no qual a melhor previs˜ao
para o valor de amanh˜a ´e o valor de hoje, n˜ao importando os valores passa-
dos (Campbell et al., 1997).
Foram criadas teorias e hip´oteses que ora aceitavam, ora rejeitavam
a existˆencia de previsibilidade. Lo (2004, 2005) desenvolveu a chamada
Hip´otese de Mercados Adaptativos (HMA), cujo objetivo ´e verificar se os
mercados funcionam de forma c´ıclica, ou seja, se com o passar do tempo
existem per´ıodos previs´ıveis e n˜ao previs´ıveis, mostrando, assim, a poss´ıvel
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Teste da Hip´otese de Mercados Adaptativos para o Brasil
existˆencia das duas situac¸˜oes em per´ıodos diferentes para um mesmo mer-
cado.
A an´alise de eficiˆencia do mercado teve v´arios testes e crit´erios de-
senvolvidos para a avaliac¸ ˜ao da existˆencia ou n˜ao de previsibilidade nos
retornos dos ativos negociados nas bolsas de valores, como, por exemplo,
testes de autocorrelac¸ ˜ao, testes de raz˜ao de variˆancia e testes de espectro.
Muitos desses testes sofreram diversas vers˜oes e modificac¸ ˜oes ao longo da
evoluc¸ ˜ao da literatura.
Alguns estudos j´a foram realizados para o Brasil e outras economias
emergentes, como: Chang et al. (2004), que rejeitaram a HME; Sharma
& Thaker (2013), que n˜ao rejeitaram a HME; e Harvey (1995), que con-
cluiu que os mercados emergentes s˜ao menos eficientes que os mercados
de economias j´a desenvolvidas, como a do Jap˜ao e a do EUA.
As principais referˆencias para o desenvolvimento deste trabalho s˜ao
Kim et al. (2011), que analisaram a previsibilidade dos retornos e a HMA
para todo o s´eculo XX do ´ındice Dow Jones, e Charles et al. (2012), que
verificaram a previsibilidade e a HMA para diversas taxas de cˆambio. De
forma semelhante `a l´ogica utilizada por Kim et al. (2011), neste trabalho
utilizam-se os termos previsibilidade do retorno e ineficiˆencia do mercado
como sinˆonimos.
Considerada a importˆancia do conhecimento sobre o mercado brasileiro
e a pouca literatura sobre o tema, elaborou-se um estudo a fim de verificar
se a HMA ´e v ´alida para o Brasil, utilizando dados e m´etodos recentes. Para
isso, construiu-se um c´odigo no programa estat´ıstico R, no qual foram exe-
cutados o teste de raz˜ao de variˆancia autom´atica (RVA) com wild bootstrap
(Kim, 2009) e teste de forma espectral generalizada (FEG) (Escanciano &
Velasco, 2006), que permitiram averiguar a existˆencia de martingale para
v´arios per´ıodos. O primeiro teste ´e utilizado para captar dependˆencias line-
ares, enquanto o segundo visa identificar dependˆencias n˜ao lineares. Esses
testes s˜ao aplicados utilizando uma janela de subamostra m´ovel, que con-
siste em deslocar uma janela de observac¸ ˜ao dia a dia de preg˜ao, analisando
separadamente cada per´ıodo de tamanho equivalente a um ano da s´erie,
composta pelos retornos dosfechamentos di´arios do ´ındice da Bolsade Va-
lores de S˜ao Paulo (Ibovespa). Por fim, o trabalho verifica a volatilidade
de cada subamostra e analisa sua correlac¸˜ao com os resultados dos testes.
Dessa forma, pode-se verificar qual a relac¸˜ao existente entre o risco e a
previsibilidade.
Com isso, espera-se contribuir com a pouca literatura sobre o aspecto
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