Restrição de liquidez para modelos de seleção de carteiras
| Autor | Gabriel Matos Pereira - Leonardo Riegel Sant'Anna - Tiago Pascoal Filomena - João Luiz Becker |
| Cargo | UFRGS, Porto Alegre, RS, Brasil - UFRGS, Porto Alegre, RS, Brasil - UFRGS, Porto Alegre, RS, Brasil - UFRGS, Porto Alegre, RS, Brasil |
Rev. Bras. Finanças (Online), Rio de Janeiro, Vol. 13, No. 2, April 2015, pp. 288–324
ISSN 1679-0731, ISSN online 1984-5146
©2015 Sociedade Brasileira de Finanças, under a Creative Commons Attribution 3.0 license -
http://creativecommons.org/licenses/by/3.0
Restrição de liquidez para modelos de
seleção de carteiras
(Liquidity constraint for portfolio selection models)
Gabriel Matos Pereira*
1
Leonardo Riegel Sant'Anna**
Tiago Pascoal Filomena***
João Luiz Becker****
Resumo:
A liquidez é um fator importante no âmbito da gestão de carteiras. Em 2012, no
Brasil, a CVM começou a exigir que instituições mantenham um controle da
liquidez de seus ativos/carteiras. O objetivo deste trabalho é incor porar a liquidez
de forma endógena a um modelo de seleção de carteiras visando a sua utilização
no mercado de capitais brasileiro. A restrição proposta considera questões
práticas de forma endógena: valor da carteira, volume monetário negociado,
percentual do to tal negociado máximo, prazo para liquidação e nível de
liquidação. Além de propor uma nova restrição para liquidez em problemas de
carteira, o modelo ainda apresenta uma aplicação no mercado brasileiro. Nessa
aplicação, verifica-se que os parâmetros escolhidos possuem influência nos
níveis de liquidação da carteira.
Palavras-chave: seleção de carteiras, liquidez, restrição de liquidez, gestão de
portfólios.
Classificação JEL: G11, G29
Submetido em 18 de março de 2015. Reformulado em 21 de agosto de 2015. Aceito em
31 de agosto de 2015. Publicado on-line em 5 de novembro de 2015. O artigo foi
avaliado segundo o processo de duplo anonimato além de ser avaliado pelo editor.
Editor responsável: Newton Carneiro Affonso da Costa Jr.
*UFRGS, Porto Alegre, RS, Brasil. E-mail: gabrielmatos@gmail.com
**UFRGS, Porto Alegre, RS, Brasil. E-mail: lrsantanna@outlook.com
***UFRGS, Porto Alegre, RS, Brasil. E-mail: tpfilomena@ea.ufrgs.br
****UFRGS, Porto Alegre, RS, Brasil. E-mail: jlbecker@ea.ufrgs.br
Restrição de liquidez para modelos de seleção de carteiras
Revista Brasileira de Finanças (Online), Rio de Janeiro, Vol. 13, N. 2, April 2015 289
Abstract:
Liquidity is an important issue in portfolio management. In 2012, the Brazilian
market regulatory agency (CVM) started to require all banks a nd brokerages to
maintain liquidity control of their portfolios. This study presents a liquidity
constraint whic h is endogenously incorporated to portfolio optimization to
Brazilian Financial Institutions. The proposed constraint incorporates
endogenously some practical issues such as: portfolio value, monetary volume
traded, maximum percentage of monetary value, liquida tion term date and
liquidation level. This constrain i s applied to the Brazilian Stock Market. The
selected constraint parameters have high influence on the liquidity level of the
portfolio.
Keywords: portfolio management, liquidity, liquidity constraints.
1. Introdução
Ao se efetuar um investimento, trabalha-se com expectativas,
usando-se estimativas futuras sobre o benefício que a alocação de capital
em determinado investimento pode proporcionar ao investidor. É feita,
durante o processo de decisão, uma análise comparativa entre os
investimentos disponíveis ponderando elementos tanto referentes às suas
características como perspectivas futuras. Sendo assim, a análise de
investimentos, além de uma tarefa de comparação, também é uma tarefa
de análise individual de cada uma das opções disponíveis. Dentro do
escopo de análise, quatro atributos se destacam: o retorno esperado, o
risco potencial ao qual se estará exposto, o prazo que se estará disposto a
permanecer na posição e a possibilidade de saída da posição. Logo, a
análise de um investimento envolve basicamente a estimação de sua
rentabilidade, de seu grau de risco e de sua liquidez.
É comum que modelos de otimização de carteira considerem apenas
relações de risco e retorno (Markowitz, 1952; Fama e French, 1992).
Normalmente, modelos de otimização desconsideram a questão de
liquidez e possibilidade de um único agente afetar consideravelmente os
preços de mercado (Bank e Baum, 2004). A não observância de restrições
de liquidez pode trazer efeitos negativos para o investidor. Apesar de o
mercado, de certa forma, já precificar a liquidez do ativo (Amihud e
Mendelson, 1991), fato que foi também comprovado no mercado
brasileiro (Machado e Medeiros, 2011), o investidor pode se expor
desnecessariamente a riscos futuros se não considerar o impacto que a
liquidez dos ativos exerce durante a formação da carteira. Além disso, a
questão de liquidez e sua relevância são também tratados fora do campo
Pereira, G., Sant’Anna, L., Filomena, T., Becker, J.
290 Revista Brasileira de Finanças (Online), Rio de Janeiro, Vol. 13, N. 2, April 2015
de otimização de carteiras, como fazem por exemplo Gourinchas e Parker
(2002) e Haliassos e Michaelides (2003), sobre liquidez no mercado de
imóveis e dinâmicas de consumo individual.
No Brasil, a Comissão de Valores Imobiliários (CVM), autarquia
responsável por disciplinar, normalizar e fiscalizar a atuação dos diversos
integrantes do mercado, tem alertado nos últimos anos para a importância
do controle das ferramentas que os fundos utilizam para gerenciar a
liquidez. Em instrução n. 522 de 08/maio/2012 (CVM, 2012), a CVM
reformou as regras dos fundos de investimento, buscando dar mais
transparência ao investidor. A seção IV-B da referida instrução delibera
sobre o “gerenciamento do risco de liquidez”. Nessa seção, o Art. 65-B
dispõe que “o administrador deve adotar as políticas, práticas e controles
internos necessários para que a liquidez da carteira seja compatível com
os prazos previstos no regulamento para pagamento dos pedidos de
resgate e o cumprimento das obrigações”.
A penalização potencial à rentabilidade de um fundo/carteira em
caso de não haver tempo hábil para estruturar uma estratégia de vendas
de ativos que não impacte (ou impacte pouco) no preço e, em casos mais
drásticos, a impossibilidade de se desfazer desses ativos para honrar sua
responsabilidade frente aos quotistas, torna importante a consideração da
liquidez dos papéis ao se trabalhar com gestão de carteiras. A recente
ação imposta pela CVM, para forçar um aumento no controle do nível de
liquidez das carteiras, ratifica a importância da utilização desses controles
ao se trabalhar no atual mercado de capitais brasileiro.
O objetivo deste artigo é incorporar a liquidez de forma endógena a
um modelo de seleção de carteiras visando a sua utilização no mercado
de capitais brasileiro. O volume monetário negociado durante um
determinado período será a medida de liquidez utilizada para construção
do modelo. A restrição proposta considera questões práticas de forma
endógena: valor da carteira, volume monetário negociado, percentual do
total negociado máximo, prazo para liquidação e nível de liquidação.
Além de propor uma nova restrição para liquidez (inédita) em problemas
de carteira, o modelo é validado no mercado brasileiro. Na aplicação de
validação, verifica-se que os parâmetros escolhidos possuem influência
nos níveis de liquidação da carteira. Os níveis de liquidação também são
significativamente maiores quando comparados aos de carteiras obtidas
sem a restrição de liquidez. Também não se percebeu influencia no uso
da média móvel ou suavização exponencial simples para previsão futura
de liquidez diária.
Para continuar a ler
PEÇA SUA AVALIAÇÃO
COPYRIGHT TV Trade Media, Inc.
COPYRIGHT GALE, Cengage Learning. All rights reserved.
COPYRIGHT GALE, Cengage Learning. All rights reserved.
