Measuring Liquidity Through Time Series Factor Analysis/ Medindo Liquidez Atraves da Analise Fatorial de Series Temporais.
| Autor | da Silveira, Vinicius Girardi |
JEL Codes: G1, G10, G12.
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Introducao
Quando um investidor negocia em bolsa de valores, este, na maioria das vezes, mantem em sua posse um portfolio diversificado de acoes, o que minimiza seu risco e, em termos gerais, reduz sua perda contra possiveis baixas no preco de uma acao especifica. Porem, este nao e o unico desafio enfrentado por gestores de investimento. Quando em uma negociacao, os investidores podem se deparar com a necessidade de transformar seus ativos em dinheiro em um curto periodo de tempo, e caso nao obtenham sucesso, estes serao obrigados a vender suas acoes a um preco inferior ao de mercado, incorrendo em perdas de capital. A este fenomeno da-se o nome de risco de liquidez.
Como observado por Sadka (2011), apos a crise de 2008, a literatura economico-financeira tem mostrado um interesse crescente na realizacao de pesquisas relacionadas a liquidez. Com o passar da crise, gestores e governos estao mais atentos aos problemas que a falta de liquidez pode ocasionar e do risco de contagio desses choques no sistema financeiro. Desse modo, a analise da liquidez dos ativos se apresenta como um atributo crucial para a tomada de decisoes de investimento, sendo uma caracteristica diretamente relacionada ao seu risco. Apesar da sua importancia, a liquidez ainda apresenta uma grande lacuna no que diz respeito ao seu conceito e mensuracao e a fim de sanar este problema a literatura especializada vem empregando diferentes proxys para medi-la (ver Sarr e Lybek (2002), Wyss (2004), Gabrielsen, Marzo e Zagaglia (2011)).
Com base na multiplicidade do conceito de liquidez, Liu (2006), desenvolve uma definicao que engloba multiplas dimensoes. Considera que um ativo e liquido se ele puder ser negociado rapidamente em grandes quantidades, a um baixo custo e com pouco impacto em seu preco. Alem da definicao de um ativo liquido, existem as definicoes de um mercado liquido. Black (1971), descreve um mercado liquido como sendo aquele que apresenta as seguintes condicoes: 1) sempre ha precos de compra e venda para o investidor que deseja comprar ou vender uma pequena quantidade de acoes imediatamente; 2) a diferenca entre os precos de compra e venda (spread) e sempre pequena; 3) um investidor que deseja comprar ou vender uma grande quantidade de acoes, na ausencia de informacoes especiais, podera esperar para negociar por um longo periodo de tempo num preco nao muito diferente, em media, do preco de mercado corrente; 4) um investidor pode comprar ou vender uma grande quantidade de acoes imediatamente, mas com um premio ou desconto que depende do tamanho do negocio.
Kyle (1985), ainda afirma que o conceito de um mercado liquido e escorregadio e ilusorio, ja que engloba diversas propriedades transacionais dos mercados, como "tightness" (custo de mudar uma posicao em um curto periodo de tempo), "depth" (tamanho de uma ordem capaz de mudar o preco das acoes) e "resiliency (velocidade com que os precos se recuperam apos um choque inesperado). Sarr e Lybek (2002) complementam essa definicao englobando "immediacy" (velocidade com que uma ordem pode ser executada) e "breadth" (movimentacao de uma grande quantidade de titulos ou um grande volume a um minimo impacto no preco) como caracteristicas de um mercado liquido.
No que diz respeito as medidas de liquidez, Sarr e Lybek (2002), as classificam em quatro categorias: 1) medidas de custo de transacao que capturam os custos de negociacao de ativos financeiros; 2) medidas baseadas no volume que distinguem mercados liquidos pelo volume de transacoes em comparacao com a variabilidade dos precos, principalmente para medir a amplitude (breadth) e profundidade (depth); 3) as medidas baseadas em equilibrio de preco que tentam capturar movimentos ordenados em direcao a precos de equilibrio para medir principalmente a resiliencia (resiliency); e 4) as medidas de impacto no mercado que tentam diferenciar entre os movimentos de precos, devido ao grau de liquidez de outros fatores, tais como condicoes gerais do mercado ou da chegada de novas informacoes para medir ambos os elementos de resiliencia (resiliency) e velocidade de descoberta de preco.
Algumas proxys estao relacionadas a atividade de negociacao e se referem a quantidade de negocios, de acoes e ao volume financeiro negociado. O turnover, razao entre a quantidade de acoes negociadas e a quantidade de acoes emitidas, e uma medida relacionada a atividade de negociacao. Ja outras como o bid-ask spread, diferenca entre o preco maximo que um comprador esta disposto a pagar por um determinado ativo e o preco minimo que um investidor esta disposto a vender, dizem respeito ao custo de negociacao. Portanto, tem-se um grande numero de proxys que quantificam diferentes acontecimentos no mercado financeiro e que ao mesmo tempo se propoem a medir uma mesma caracteristica (a liquidez). A ausencia de uma medida consolidada e que seja capaz de abarcar todas as dimensoes de liquidez dificulta a tomada de decisoes dos investidores.
E quanto a este dilema financeiro que este artigo busca propor uma alternativa, sugerindo combinar a variancia comum existente entre proxys de liquidez ao longo do tempo. O metodo para a realizacao deste procedimento e a Analise Fatorial de series temporais (TSFA), proposta por Gilbert e Meijer (2005). Este metodo fornece uma maneira de estimar variaveis latentes nao observadas, ou no caso, um fator de liquidez.
A ideia de combinar proxys de liquidez nao e nova, no entanto a TSFA possuiu importantes vantagens em relacao as tecnicas ja utilizadas. As tecnicas concorrentes diretas da TSFA sao a Analise Fatorial Dinamica e a analise fatorial tradicional. Hallin et al. (2011), emprega a Analise Fatorial Dinamica para combinar proxys de liquidez ao longo tempo. Contudo, como afirmam Gilbert e Meijer (2005), TSFA possui este nome para distinguir esta tecnica da analise fatorial dinamica. Como descrito pelos autores, esta possui a desvantagem de que um modelo independente deve ser especificado para os fatores. Consequentemente, os parametros estimados e fatores resultantes dependem da modelagem dinamica utilizada. Com tal procedimento se tornando frequentemente indesejavel, uma vez que as diferencas entre os modelos economicos podem ser exageradas ou obscuras devido a diferentes resultados obtidos pelos fatores. Assim sendo, a TSFA trata a construcao do fator simplesmente como um problema de mensuracao. Desse modo, um modelo dinamico dos fatores nao e assumido, o que permite a possibilidade de que diversos modelos economicos possam utilizar a mesma construcao fatorial, de modo que os resultados obtidos dependem unicamente dos dados utilizados.
A aplicacao da analise fatorial tradicional pode ser observada em Chacko, Das e Fan (2016). A principal desvantagem deste procedimento e que ele nao trabalha diretamente com series temporais, ja que assume que suas observacoes sao independentes e identicamente distribuidas. Neste sentido, series economico-financeiras, as quais, em geral, sao serialmente dependentes nao satisfazem as premissas basicas do modelo.
Uma das vantagens para este procedimento e uma possivel resolucao do dilema da escolha de proxy de liquidez. Um investidor que se depara com esta situacao teria agora um fator para representar a liquidez ao inves de varias proxys distintas. Alem disso, outro elemento de destaque e a facilitacao de se estudar liquidez estatisticamente. Ao se utilizar em modelos de regressao, por exemplo, duas ou mais medidas de liquidez a fim de explicar um dado fenomeno, este pode se mostrar espurio devido a problemas de colinearidade entre as variaveis explicativas. A TSFA ao mesmo tempo em que permite a reducao do numero de variaveis empregues, tambem elimina...
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