A probabilidade de negociação com informação privilegiada no mercado acionário brasileiro
| Autor | Orleans Silva Martins - Edilson Paulo |
| Cargo | Universidade Federal da Paraiba, Brasil - Universidade Federal da Paraiba, Brasil |
A Probabilidade de Negociac¸˜
ao com
Informac¸˜
ao Privilegiada no Mercado
Acion´
ario Brasileiro
(The Probability of Informed Trading in the Brazilian Stock Market)
Orleans Silva Martins*
Edilson Paulo**
Resumo
Este artigo teve o objetivo de investigar a assimetria de informac¸˜ao existente na
negociac¸˜ao de ac¸ ˜oes no mercado acion´ario brasileiro. Para isso, foi estimada a
probabilidade de negociac¸˜ao com informac¸˜ao privilegiada (PIN) de 229 a c¸ ˜oes du-
rante os anos de 2010 e 2011, por meio do modelo de Easley et al. (2002). Nos
resultados, verificou-se que a PIN m´edia dessas ac¸ ˜oes foi de 24,9%, o que sug-
ere a existˆencia de negociac¸˜ao informada nesse per´ıodo. Considerando o seg-
mento de governanc¸a corporativa, as ac¸˜oes listadas no N´ıvel 2 apresentaram a
menor PIN m´edia (24,4%), enquanto as ac¸ ˜oes do N´ıvel 1 a maior m´edia (25,6%).
Considerando as classes de ac¸˜ao, a PIN m´edia das ON foi 24,2% e das PN foi
26,0%, indicando que ac¸ ˜oes com direito de voto apresentaram menor assimetria
de informac¸ ˜ao. Ainda, verificou-se que a relac¸˜ao entre maior liquidez e menor
PIN s´o foi confirmada para ac¸ ˜oes ON de alta liquidez.
Palavras-chave:assimetria de informac¸˜ao; informac¸˜ao privilegiada; probabili-
dade de negociac¸ ˜ao informada.
C´
odigos JEL: G12; G14; G34.
Abstract
This paper aims to investigate the existence of insider trading in the Brazilian stock
market. For this, we estimate the probability of informed trading (PIN) of 229
stocks during the years 2010 and 2011, usin g the model of Easley et al. (2002).In
the results, it was foundthat the average PIN of these stocks was 24.9%, suggest-
ing the existence of informed trading in that period. Considering the segment of
Submetido em 8 de dezembro de 2012. Reformulado em 12 de abril de 2013. Aceito
em 17 de maio de 2013. Publicado on-line em 1 de julho de 2013. O artigo foi avaliado se-
gundo o processo de duplo anonimato al´em de ser avaliado pelo editor. Editor respons´avel:
Ricardo P. C. Leal
*Universidade Federal da Para´ıba, Para´ıba, Brasil.
E-mail: orleansmartins@yahoo.com.br
**Universidade Federal da Para´ıba, Para´ıba, Brasil.
E-mail: e.paulo@uol.com.br
Rev. Bras. Financ¸as (Online), Rio de Janeiro, Vol. 11, No. 2, June 2013, pp. 249–280
ISSN 1679-0731, ISSN online 1984-5146
c
2013 Sociedade Brasileira de Financ¸ as, under a Creative Commons Attribution 3.0 license -
http://creativecommons.org/licenses/by/3.0
Martins, O., Paulo, E.
corporate governance, the stocks listed on Level 2 had the lowest average PIN
(24.4%), while stocks on Level 1 had the highest average (25.6%). Considering
the classes of stock, the average PIN of common stocks was 24.2% and the average
PIN of preferred stocks was 26.0%, indicating that the stocks with voting rights
had lower information asymmetry. Still, it was fo und that the relationship between
greater and lesser liquidity PIN was only confirmed for common stocks with high
liquidity.
Keywords:information asymmetry; private information; probability if informed
trading.
1. Introduc¸˜
ao
Conhecer a magnitude da assimetria de informac¸˜ao existente nos mer-
cados de capitais ´e talvez uma das mais importantes edif´ıceis tarefas no
ˆambito das financ¸as corporativas. Por essa raz˜ao, esse tema tem sido alvo
de discuss˜oes relacionadas `a determinac¸ ˜ao do retorno das ac¸˜oes (Easley
et al., 2002), `a governanc¸a corporativa (Cruces & Kawamura, 2005) e `as
fus˜oes e aquisic¸ ˜oes das empresas (Aktas et al., 2007), considerando-se a
utilizac¸˜ao de informac¸ ˜ao privada por parte de alguns agentes econˆomicos
como uma ineficiˆencia do mercado. Nesse contexto, o mercado acion´ario
brasileiro tem se desenvolvido e, consequentemente, motivado discuss˜oes
acerca de suaeficiˆencia e suas pr´aticas de governanc¸a corporativa, especial-
mente no que diz respeito ao uso de informac¸ ˜ao privilegiada (Camargos
et al., 2008, Barbedo et al., 2009).
Segundo Cohen et al. (2012), pode-se entender informac¸ ˜ao privilegiada
(ou privada)como uma informac¸ ˜ao que ainda n˜ao foi divulgada ao p´ublico
em geral, a qual pode proporcionar vantagens competitivas ao seu portador
na negociac¸ ˜ao de ac¸ ˜oes, fenˆomeno denominado pelos autores como insider
trading, sendo essa pr´atica qualificada como il´ıcita em diversos mercadosde
capitais. Essa informac¸˜ao privilegiada ´e consequˆencia da assimetria de
informac¸ ˜ao existente entre os propriet´arios e os controladores de uma firma,
assim como entre seus acionistas majorit´arios e minorit´arios, fenˆomeno que
´e abordado pela Teoria da Agˆencia (Jensen & Meckling, 1976), que trata da
relac¸ ˜ao entre os participantes de uma firma, onde a propriedade e o controle
do capital s˜ao destinados a indiv´ıduos distintos, dando espac¸o `a formac¸˜ao
de um conflito de interesses, que pode originar a assimetria de informac¸ ˜ao.
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A Probabilidade de Negociac¸ ˜ao com Informac¸ ˜ao Privilegiada no Mercado Acion´ario Brasileiro
Nesse contexto, alguns casos de fraudes e escˆandalos corporativos en-
volvendo o uso de informac¸ ˜ao privilegiadanos mercados de capitais podem
ser citados, como os ocorridos com a ImClone, nos Estados Unidos, e com
a AmBev e a Copel, no Brasil. Esses casos motivaram questionamentos
quanto `a eficiˆencia dos modelos de governanc¸a corporativa, especialmente
no Brasil Barbedo et al. (2009), Alberton et al. (2011, ver), um pa´ıs emer-
gente que, segundo Duarte & Young (2009),´e um campo f´ertil para a pr´atica
de insider trading. Nesse cen´ario, de acordo com Vieira & Mendes (2006),
os modelos de governanc¸a, a princ´ıpio, deveriam reduzir a assimetria de
informac¸˜ao existente no mercado e evitar a pr´atica dessa ilicitude.
O uso de informac¸ ˜ao privilegiada no mercado acion´ario brasileiro ´e
qualificado como crime pela legislac¸ ˜ao local, conforme Artigo 27 da Lei n◦
6.385/1976, inclu´ıdo pela Lei n◦10.303/2001, com pena de reclus˜ao de 1 a
5 anos e multa de at´e 3 vezes o montante da vantagem il´ıcita obtida Brasil
(1976, 2001). Apesar disso, evidˆencias emp´ıricas indicam a existˆencia de
negociac¸ ˜oes baseadas em informac¸ ˜ao privilegiada nesse mercado (Bopp,
2003, Cruces & Kawamura, 2005, Barbedo et al., 2009). Nesse sentido,
Barbedo et al. (2009) alertam que na ocasi˜ao em que essa pr´atica ilegal per-
manece impune, como costuma ocorrer na maioria dos pa´ıses da Am´erica
Latina, os grupos controladores se sentem confort´aveis para expropriar os
ganhos dos acionistas minorit´arios atrav´es do uso desse tipo de informac¸ ˜ao
ao negociar ac¸ ˜oes. Por consequˆencia, qualquer suspeita de ocorrˆencia desse
fenˆomeno faz com que o investidor evite investir nesse mercado, ou nesse
ativo, com receio de ser prejudicado na transac¸ ˜ao.
Por isso, a negociac¸ ˜ao com informac¸ ˜ao privilegiada nos mercados de
capitais tem se transformado em um tema recorrente em discuss˜oes acadˆe-
micas e profissionais na literatura internacional (Easley et al., 1996, 2002,
2010, Abad & Rubia, 2005, Cruces & Kawamura, 2005, Duarte & Young,
2009, Mohanram & Rajgopal, 2009). No Brasil, todavia, n˜ao se tem obser-
vadoa mesma preocupac¸ ˜ao com essa tem´atica, especialmente em se tratan-
do de pesquisas que utilizem dados de microestrutura desse mercado. A
literatura que trata da existˆencia de assimetria de informac¸˜ao no mercado
brasileiro ´e relativamente escassa, principalmente no que diz respeito `a
mensurac¸˜ao da assimetria de informac¸ ˜ao.
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